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明年经济目标宜调低至7%

明年经济增长目标宜定在7%而不是7.5%。两者之间的差别虽然只有区区0.5个百分点,但“上有所好,下必甚焉”,经过中间执行层的层层放大之后,这一差别在实践中仍旧有可能造成巨大区别。

微调增速目标首先是现实需要。在错综复杂的局势中,目前中国经济运行的最大特点是中国重工业化速度面临下台阶压力。20多年来,中国实现了快速的重工业化。1995年至今,重工业增速平均每年比轻工业高出2.1%,重工业与轻工业产值之比从1982年基本平衡的1:1左右上升到2012年的2.6:1。重工业产值以3.5年翻番的速度增长,从1990年的1.2万亿元增长到2012年超过67万亿元;中国超过220种工业品产量高居世界第一,其中水泥、钢铁、电解铝产品占全球产量之比高达30%~60%。以钢铁为例,1958年大炼钢铁运动提出的目标是1000万吨,而今天钢产量是这个目标的72倍,中国人均钢铁消耗量更是达到世界平均水平的4.7倍。这些数字清晰地展示出中国重工业化取得的伟大成就。

明年经济目标宜调低至7%

(重工业与轻工业产值之比近10年来大幅上升。数据来源:ifind)

如此高的重工业化速度建立在巨量投资的基础之上。近年来固定资产投资占GDP之比已经超过70%,导致了巨大的过剩产能。根据各项调查,中国几乎所有行业都出现了严重的产能过剩现象,排名世界第一的水泥、钢铁、电解铝、造船、光伏等行业也基本上都是严重产能过剩的行业。IMF的一项研究指出中国过剩产能率超过40%,笔者的模型则指出中国过剩产能率超过32%。

在正常市场经济逻辑中,过剩产能必将压低投资回报率,迫使某些企业破产退出,从而防止过剩产能的进一步提升。但中国的改革不够彻底,许多国营企业得到政府的信用背书,依靠源源不断的融资支持维持生存,在进一步推升过剩产能的同时累积起越来越多的债务。

中国的重工业产值早已高居世界第一,以钢铁、水泥等为代表的重资产行业几乎不再存在产能扩张空间,这意味着中国的重工业化速度必将下滑。同时,过剩产能巨大、投资回报率降低与债务负担沉重之间形成了正反馈循环,巨大的固定资产投资面临投资无法覆盖投资成本的严酷压力。两方面的因素相结合将导致中国高速重工业化告一段落;在可以预见的时间之内,重工业增速大幅高于轻工业增速的局面将结束,两者的剪刀差可能降低到零。与此相应地,固定投资增速将会下台阶运行,2014年可能降低到17.5%,比过去20年均值降低5.3个百分点。

在这种格局中,如果经济增长目标不做相应调整,仍旧定调为7.5%,势必鼓励各级政府继续其GDP锦标赛。而各地达成超高经济增速的秘密武器并无秘密可言:竭尽所能地扩张债务,并以债务支撑天量投资项目。当前贷款利率成本已经超过7%,民间借贷成本更是高达20%左右,而企业挣取的付息收益(以非金融上市公司EBITDA来衡量)与债务额之比不足6.3%,远低于实际资金成本。如此,大量上马的投资项目必然有许多无法还本付息,按照美国经济学家明斯基的定义,这属于典型的庞氏融资。庞氏融资的根源在于地方政府与国营企业的预算软约束,它们所获得的国家信用背书导致资源被源源不断地配置在错误的地方,对中国宏观经济安危已经造成了巨大而现实的威胁。中国改革的核心任务正是硬化各级政府、各类经济组织的预算约束,只有完成这一任务中国经济才可能走出中等收入陷阱,而这一改革任务艰巨、道路曲折、需要长期努力。这种情况下,鼓励各级政府的扩张冲动有悖于改革宗旨,也可能令积累的风险提早到来。

从经济增长潜力与改革需要两个方面讲,都有充分的理由降低经济增速目标,其带来的战略利益远大于可能的成本。如此不多见的“免费的午餐”不应被错过。

(12月5日发表于中国证券报)

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