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美国经济还在“监护室”

美联储决定退出量化宽松政策(QE),对此可以有两种解读,要么美国经济已经告别最困难时期,要么量化宽松政策的成本已经大过收益。我的解读是后一种,美国经济今年只能维持弱增长。

本质上,美国经济还在“监护室”,并未完全恢复到正常状态。事实上,美国经济之所以能够取得增长,其本质是在极为宽松的财政政策与货币政策支持下,以公共部门加杠杆来对冲私人部门减杠杆的影响。现在,白宫面临苛刻的债务上限斗争,美联储开始小心翼翼地退出量化宽松政策。这都表明,公共部门加杠杆的空间用尽。另一方面,私人部门并未恢复活力,创造有效投资机会的能力不足,扩张意愿贫乏,很难在公共部门降低刺激之后推动美国经济重拾升势。

美国失业率虽然直线下滑,但考虑到就业参与率的惨淡表现,这一指标的意义大打折扣。股市表现强劲,但更多不是基于上市公司利润的大幅扩张,而是基于估值倍数的提升,因而具有脆弱性。美联储在短短五年时间内将自己的资产负债表从8000亿美元扩张到超过3.6万亿美元,可谓史无前例的大胆试验。现在,他们面临的难题是,这一扩张不可能永远持续下去,而退出之旅可能是困难而颠簸的。

一大挑战是利率形势的变化。随着美联储退出QE力度加大,可以预期国债收益率仍将反复上扬。一般情况下,国债收益率的上升伴随着经济复苏或者通货膨胀上扬,其本身并非负面因素,但在目前美国经济状况下,利率上升有可能导致较大的经济压力。

企业界虽然拥有远比5年前健康的资产负债表,并未在资本与雇佣两个长期决策方面展现进取心,资本开支增长或新增就业岗位并不强劲。事实上,以风险溢水指标来衡量,这一指标目前徘徊在2.7%左右,远高于2.3%的历史均值与1.6%的经济繁荣期均值。这表明,美国经济仍旧未能创造出足够多的有效投资机会,企业失败率也过高,以至于金融界对风险的估计仍旧远高于正常水平。另一个指标过剩产能率目前徘徊在21%左右水平,也远高于经济繁荣期16%左右水平。两个指标的疲弱表现解释了企业界何以缺乏动力。

本质上,美国经济仍旧为过高债务、过多过剩产能所困。债务累积反映的经济本质是过剩产能过大、投资效率不高,以至于无法通过投资回报来偿付债务。这5年来,企业的债务负担虽然有所降低,但离健康水平仍有相当距离,无法对冲公共部门退出宽松政策带来的压力。因此,预计美国经济2014年增速在1%左右,核心CPI指数小幅下滑,而中期利率可能反复上扬。

(2014.1.20 发表于《中国证券报》)

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