美联储决定退出量化宽松政策（QE），对此可以有两种解读，要么美国经济已经告别最困难时期，要么量化宽松政策的成本已经大过收益。我的解读是后一种，美国经济今年只能维持弱增长。

　　　本质上，美国经济还在“监护室”，并未完全恢复到正常状态。事实上，美国经济之所以能够取得增长，其本质是在极为宽松的财政政策与货币政策支持下，以公共部门加杠杆来对冲私人部门减杠杆的影响。现在，白宫面临苛刻的债务上限斗争，美联储开始小心翼翼地退出量化宽松政策。这都表明，公共部门加杠杆的空间用尽。另一方面，私人部门并未恢复活力，创造有效投资机会的能力不足，扩张意愿贫乏，很难在公共部门降低刺激之后推动美国经济重拾升势。

　　　美国失业率虽然直线下滑，但考虑到就业参与率的惨淡表现，这一指标的意义大打折扣。股市表现强劲，但更多不是基于上市公司利润的大幅扩张，而是基于估值倍数的提升，因而具有脆弱性。美联储在短短五年时间内将自己的资产负债表从8000亿美元扩张到超过3.6万亿美元，可谓史无前例的大胆试验。现在，他们面临的难题是，这一扩张不可能永远持续下去，而退出之旅可能是困难而颠簸的。

　　　一大挑战是利率形势的变化。随着美联储退出QE力度加大，可以预期国债收益率仍将反复上扬。一般情况下，国债收益率的上升伴随着经济复苏或者通货膨胀上扬，其本身并非负面因素，但在目前美国经济状况下，利率上升有可能导致较大的经济压力。

　　　企业界虽然拥有远比5年前健康的资产负债表，并未在资本与雇佣两个长期决策方面展现进取心，资本开支增长或新增就业岗位并不强劲。事实上，以风险溢水指标来衡量，这一指标目前徘徊在2.7％左右，远高于2.3％的历史均值与1.6％的经济繁荣期均值。这表明，美国经济仍旧未能创造出足够多的有效投资机会，企业失败率也过高，以至于金融界对风险的估计仍旧远高于正常水平。另一个指标过剩产能率目前徘徊在21％左右水平，也远高于经济繁荣期16％左右水平。两个指标的疲弱表现解释了企业界何以缺乏动力。

　　　本质上，美国经济仍旧为过高债务、过多过剩产能所困。债务累积反映的经济本质是过剩产能过大、投资效率不高，以至于无法通过投资回报来偿付债务。这5年来，企业的债务负担虽然有所降低，但离健康水平仍有相当距离，无法对冲公共部门退出宽松政策带来的压力。因此，预计美国经济2014年增速在1％左右，核心CPI指数小幅下滑，而中期利率可能反复上扬。

　　（2014.1.20 发表于《中国证券报》）